刘乐：宁德时代股价大跌，一代宁王还值得拥有吗？

我们假定公司股数未来三年保持不变，未来三年宁德时代业绩的年化增速为50%。那么三年之后，也就是2024年底，通过业绩消化后的宁德时代的估值就是60.77除以1.5的三次方，也就是18倍。基于宁德时代科技成长股，和新能源汽车仍然很火爆的发展前景，以及宁德的国内龙头身份。我们给他50倍PE作为合理估值区间。那么三年后，宁德时代的股价较之今天就还有177%的增长空间。我们保守点给他打个7折（打7折作为安全边际，是巴菲特常用的手法），那就是123%。三年后，也就是2025年4月，2024年年报披露时，宁德的股价看926块，股价年化收益率30%。这是一个很舒适的挣钱水平。

好，一个简单而理想的估值体系搭建完了。我们也给出了一个极其武断的毛估的数据。那么为了得出最终的估值数据，现在我们来拆分这个数据的合理性。这里边我们有少数几个假设条件，是估值的根基。

第一个宁德未来三年的归母净利润年化增长50%能不能实现。第二个，到2025年4月份左右，宁德时代50倍的PE水平是不是能拿到。只要这两个能保证，此刻的宁德时代股票，你就值得持有或买入。如果不能保证，宁德的股票你就抛掉。就这么简单。其他媒体们大道消息、小道消息获取的一堆有的没的的信息，全都属于噪声，你如果想做投资，这些噪声要尽早排除掉，不要去管他们说了什么。这是投资分析最为重要的一刻，也是毛主席教导我们分析事情的最重要的一课，抓主要矛盾，而非胡子眉毛一把抓。

当我们关心宁德的股价，我们应该关心什么

当我们从估值体系中，获取了宁德估值的两大关键支撑，我们就有了从投资角度看问题的主要矛盾框架。第一部分我们说到了，这两个主要矛盾分别是：第一，未来三年，宁德时代年化50%的归母净利润增长率能不能实现。第二，2025年，人们愿不愿意给宁德时代这样一个企业50倍的市盈率水平。

这两点当然直接得不出答案，我们还需要进一步分析。

首先我们来看影响企业净利润的主要因素。

业绩增长的第一来源是收入增长。收入又可以拆分为三项：行业增量、市场份额、价格。

第一，行业增量，其实是去年年底到今年年初宁德股价下跌的最显性的因素。因为在经历了2021年150%以上的新能源汽车高增长后，市场普遍认为2022年新能源汽车销量增速快速增长不可实现。去年年底到开年策略会期间，大量投资者对2022年新能源汽车销量增速信心不足。导致整个行业持续杀估值。但从目前已经走了3个月的数据看，前三个月新能源车的累计增速达到了144%。对于行业销量增速不达预期虽然还需观察，但担忧正在减少。然而，还有不确定性因素。那就是上海的疫情以及由此引发的封控，前两天一些行业大佬出来表示再封可能汽车行业就运转不了了。这不是危言耸听，确确实实汽车作为一个上千种部件的产品，长三角又是汽车零部件集中发展的地方，封控的影响确实巨大。这方面的因素确确实实在拉低整个汽车相关行业的估值。大家对此心里有数即可，不展开说。

第二，份额。即使行业能达到很好地增长水平。那么宁德也能增长这么多吗？这就取决于宁德能不能好好守住现有的市场份额。这个也是分歧巨大。二线电池厂的猛攻、车企的自研、海外电池企业的快速扩张，以及海外政策、下游合作伙伴的动态等等，这些都影响到宁德的份额。这也是开年以来一系列事情都会让宁王感冒的原因。比如去年以来和中航锂电、和蜂巢的官司，大众等等的宣布自研、美国电池计划的宣布、LG的上市暴涨、特斯拉谈判谈的崩不崩等，都引起关于宁德时代的巨大舆论风波。这些风波单看是个新闻，其实本质上影响赢得的份额和收入。估值的数需不需要调是和这些联系在一起的。

这一点，我个人觉得不算当前的关键问题。毕竟宁德时代的龙头地位能不能守住，海外电池厂的冲击有多大，是从宁德时代上市开始就一直存在的质疑声音。从2018年75块钱卖出宁德时代时，这些就是重要的做空理由之一。但我们看到，即使到今天，国内补贴已经退坡，海外新能源也在快速发展的情况下，宁德时代仍然是行业龙头。总有人认为，LG的海外份额比宁德高，宁德主要在中国市场，就是LG比宁德优秀。个人认为，这是完全没有必要妄自菲薄的。中国作为世界第一大汽车和新能源汽车市场这一客观事实决定，中国就是新能源市场的主要矛盾，抓住中国这一大市场，就是抓住了新能源汽车市场的牛鼻子，就是在商业上具有优势。不然为什么那么多海外车企，海外矿企都要来中国建厂呢。总体来说，综合规模、上游布局、良品率以及技术壁垒来看，宁德时代的龙头地位至少在未来三年内，仍然稳定可见。这对于我们做估值而言已经足够。

第三，价格。电池价格下行，这事分歧倒不大，是确定性事件。但价格又不是一定会影响利润的因素，因为从价格到利润，中间还有成本、费用等等。所以在电池价格下行的过程中，大家都寄望于宁德的高良品率、大规模、管理效率提高、以及上游产业链一体化等等。因为这些可以压低各项费用，压低上游成本，最终使得宁德在电池价格下行的情况下，保证毛利率下行不那么猛烈，维持一个可以控制的最终业绩水平。从而估值可控。但电池价格下行，目前不是主要矛盾。我们都知道，因为上游涨价，电池价格此刻其实在上涨，这才是市场关注的重点。

第四个是成本。这是除行业走势外另一重要影响因素。2021年以来，电池上游各个环节，价格都经历了一轮不小的上升，正极碳酸锂、氢氧化锂价格上涨幅度高达6-7倍。虽然电池也在涨价，但是下游汽车能承受的涨价空间有限，过去一年电芯涨价幅度大概也就一倍，中游始终涨不过上游，而且从推广大方向上来说，中游降价是必然，但上游可不受这个约束。所以这带来了中游宁德这些企业的盈利压力。这让市场很是担心，即使2022年新能源汽车依旧火爆，宁德时代能够达到可观的出货量，但高成本会大幅压缩利润，最后使利润增速不达预期，从而压低估值。

大概需要拆分的点就是这些。费用这些涉及内部管理的东西，比较复杂，而且影响不主要，不详细说他。

业绩因素以外，我们再看看估值因素。

我给出的三年后宁德时代的合理估值时50倍。这个数高还是低呢？我觉得还是相对合理。合理的点在于，第一，对于一个偏科技成长型行业的龙头公司，50倍估值时A股合理的水平。第二，50倍PE相当于2%的年化收益率。目前的无风险收益率水平，比如余额宝或者一年期国债收益率大概是这个水平。这一估值水平，在当前货币条件下，起码把存款拿出来买宁德的股票可以不亏，是一个最低要求回报率情况。再高的估值，人们拿钱换股票时就会掂量掂量亏不亏。第三，从PEG的水平，按照彼得林奇的说法PEG为1是一个合理水平，那么当我们认为公司利润增速能够达到年化50%时，PE给到50倍可以接受。最后，50倍估值，对应当前宁德时代的股价为345元。这比很多人惊呼的400元底线还要低不少。所以我觉得50倍估值比较合理。假如2025年4月是一个相对正常的市场，那么这个估值应该可以达到。

这就是我们根据估值框架总结的关注宁德时代股价应该关注的一些关键点。

宁德4月份跌破400块的主要矛盾是什么

上边我们根据估值框架总结了看宁德时代股票的一些关键内容，也总结了哪些是当前的主要矛盾。简单来说，一是行业销量在疫情之下能否达到预期。二是上游成本上涨对宁德业绩冲击究竟有多大。销量的问题前边探讨过，而且涉及疫情也不适宜说太多。我们主要说价格。

在上周宁德股价大跌的当天。一个比较一致的认知就是有消息流出，指称宁德时代2022年一季度业绩达不到前期分析师预期的50亿元人民币水平，因此股价出现大跌。而业绩不达预期的原因，正是一季度持续上涨的上游价格。在股价下跌后，宁德也公布了获得宜春锂矿探矿权的消息，宁德相关口线也打出“家里有矿，心里不慌”的宣传语。足见当前市场对宁德时代的核心关切还是价格上涨的业绩冲击问题。有分析师表示，如果一季度宁德时代的业绩达不到50亿。那么全年业绩也要下调，从原来的280-300亿，下调到250-280亿。这对应着全年大约30亿左右的成本上涨，在二至四季度上游价格继续上涨的假设下，也算比较合理。

那么我们看看，这几个数大概是什么水平。

2021年一季度，宁德时代一季度的净利润是23.44亿元，50亿意味着2022年一季度同比增速113%。如果认为一季度的成本上涨为10亿元。那么净利润为40亿（不考虑税盾），一季度利润增速为40%。而2021年全年宁德时代的净利润是178.61亿元，300亿意味着2022年全年同比增长67.9%。280亿意味着同比增长56%。而250亿则意味着增速40%。

你看增速40%，这就低于我最前边估值假设时的50%年化增速了。同时对于50倍PE的合理性也会有所损害。虽然在我打七折的安全边际内。但对于比较敏感的投资者，肯定要先跑一跑的了。所以关键让人担心的还不是一季度的预期利润下调，而在于全年成本上升的不确定性。市场很焦虑。

那么成本后续究竟会怎么走。

其实上游价格的上涨，关键还在于矿产资源供需不平衡。需求增长过快，但矿的扩产不够快。有人做过测算，2021年全球碳酸锂供需缺口15.9万吨，2022年3.9万吨。到2023年扩产才能赶上需求，供给超过需求0.5万吨。这也意味着上游资源价格的实质性下降要到2023年。2022年全年，宁德时代可能都要受到上游价格问题的困扰。当然时间越往后，相关影响越小。因为这里既有2021年后面几个季度锂价已经涨起来了的高基数问题，也有电池自己涨价消化成本的因素。所以给了一季度成本增加10亿，全年增加30亿的估算。

至于2022年以后的时间。到2023年，成本价格或许会降下来。但销量呢。2021年超高增长，2022年高增长，2023年还能高吗？今年年底，明年年初，关于市场如何走的问题，又将是一个巨大的分歧。

仅仅是这些，就足以在这个大盘整体不好的背景下，投资者去担心宁德的股价了。

而究竟怎么选，其实取决于投资者自己怎么看这两个核心问题。而第一个值得观察的锚点，当然是30号前的宁德一季报。大家拭目以待吧。

最后声明以一下，文中所有数据，均是在基于一定假设下的推测估算，不保证正确性，不做任何投资指导，更不对宁德时代的投资形成指导意见。对相关标的的任何投资行为，读者请依据自己的判断做出。本文作者概不负责。

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